Fedの”衝撃と畏怖”

投稿者: whitegru3

Fedの昨日の動きでバランス・シートを最高$1兆に引き伸ばすことは”衝撃と畏怖”(”shock and awe”)と見なされた。その言葉が最初に使われた時、イラクへの米国侵略の始まりの時だった。その概念は不可抗力がすばやい降伏を導く展示だった。

どの理論がどのように働いたか私たちは知っている。そして意図的でないイラク―Fedの類似性がありそうだと予測できる。

その方程式の財務省の部分に注目してみましょう、その前に要点から最初に。Fedの昨日の声明発表で今年エイジェンシーMBSを$750Blnまで買い上げる(早期の誓約の$500Blnに追加で)そしてエイジェンシー債の購入を$100Blnから最高$200Blnhe引き上げる。そしてよく6ヶ月間に$300Blnのロング・ボンドを購入する。

疑いなく知っていると思うが、株式は急騰、ボンドは急反発、金も(最後の2つは正反対の)そして一般的な雰囲気は、投資家は驚いた。不意打ちを突かれたの方がよりよい表現かもしれない。Fedは12月に大変はっきりと量的緩和政策へ移したと示唆した、(Tim Duy曰く、Fedは量的緩和でFedのバランス・シートを継続して拡大していく誓約を考えているようだ)。アナリストたちはFedがクレジット市場の機能を改善するためにどのようにFedのバランス・シートを使う意向があるのか声明発表することにの失敗に我慢できなくなっていた、そして1月又gは2月のニュースにおいてほとんど進まなかった。

しかしここで何が稼動しているか更に進んでよく考えてみよう。

Fedは、インフレが最も有利に低いレート以下であったかに不安であったと言った、これらの政策が主にデフレーションと闘うために実施されたものと意味合いする。しかし上の数字が実際の話が何であるか物語る。Fedの最初の一番重要なことは資産価格を持ち上げることである、特に住宅、それらの現在の水準は不合理な悲観論の結果であるという見方から脱出。Fedは早期の声明にTreasuryに対して異なった種類のクレジット商品との金利スプレッドを目標とすると示唆した、そしてそれがこれまでで群を抜いての射撃能力の最高の使用である。しかしTreasury の追加は新しい、予測はしていたけれども、妙案である。率直に話すと、ロング・ボンドが4%に向かって買い進んでいくとFedがモーゲージ・スプレッドを抑えたい全てができる、がますますモーゲージ・レートが上昇して行くことから守るkとが難関になる。

しかし翌6ヶ月間にTreasuryの購入を最高$300Blnを見てみると。Treasuryの予定表が今年どれだけ増えたかを考えるまで、ちょっと恐ろしく聞こえる。

面白いメモを見つけた、2月初旬からの”Report to the Secretary of the Treasury from the Treasury Borrowing Advisory Committee of the Securities Industry and Financial Markets Association“『(SIFMA)証券業界と金融市場組合Treasury借り入れ顧問委員会とから財務長官へのレポート』そんなに長くないが読む価値はある。SIFMAは翌2年間増加したサプライに適応するためにどのようにTreasury 入札ののカレンダーを変えるか統計を取った。

http://www.ustreas.gov/press/releases/tg10.htm

注意して読んでください。メモは多くの言葉でそうするとは言っていない、がSIFMAのメンバーが考え付く変化(彼らが推奨を望む)は追加のサプライを吸い上げるには十分でない様に見受けられる。

そしてこの明るい意見はどうでしょうか:

2009年と2010年を合わせてTreasuryのネットサプライは合計$3兆以上になるかもしれないそしてCongressional Budget Office連邦議会予算事務局(CBO)は2009年の連邦財政赤字は$1.2兆になると予測している。民間のアナリストたちのコンセンサスは同じような数字である。がCBO予想又は民間コンセンサスもObama政府財政刺激計画、TARPの推進(もう一つのTARPのようなプログラム)、又は噂にされているBad/ 集合銀行をp設立し金融機関の重荷となっている不良資産と取り組むことに関連する必要な資金を完全に織り込んでいない。これらの政府プログラムの資金のいくらかは2010に流れ込む、1年は、その中核の財政ポジションが主流の経済実績予測に従って弱くなる。

すでに発表された金融セクターを安定化させるプログラムに必要な実際と可能性ある資金はかなりである。システム的に危機的な金融機関の選ばれた資産の保証は、これらの資産が継続して悪化すると財務省は数億ドルを調達するひつが出てくる。同じように、FDICによって保証された選ばれた銀行発行の負債はもし発行した銀行がFDIC保証ペーパーをデフォルトすれば政府の借り入れニーズを急激に動かす可能性がある。金融機関によって保持されている資産のこれより先の損失のどんな追加保証も財務省によるネット借り入れニーズを増加させる。どんなそのような借り入れの規模もバックストップした資産のサイズと種類を条件にするだろう。

続…

外見上の政府ペーパーの拡大ははマーケットの飽和状態のリスクに貢献する。そのプログラムが紹介されてから銀行はFDIC保証のペーパーを$150Bln発行した。このペーパーとのスプレッドは時間とともに狭まり最新の取引、Citiによってオファーされたペーパー、はLIBOR+30Bpsだけであった。リアルマネーの投資家はTreasuryに対しての利回りをピックアップする試みでこのペーパーを大量に購入した。いくつかの点で、このペーパーは控えめにより高い利回り、外見上政府債、を探しているリアルマネーの投資家の選択の道具にGSE債の代わりに入れ替えられた。

そうすると毎年Treasuryサプライ増加を$1.5兆~$2兆取るとすると、それがSIMFAがその予測は低いと伝えている。それでは月次$125Bln~$167 Bln になる。SIFMAはFDIC保証の社債ですでに押し出されていると警告する。

そしてその方程式の他の半分に行って見る:貿易収支赤字の下落のおかげで(それが外国中銀が外貨準備金をどこかに駐車する必要がある、一般に多くがたg区のTreasuryへ)、Treasuryの海外投資家の購入は激減した。

Brad Sesterから:

http://blogs.cfr.org/setser/2009/03/18/a-bit-more-to-worry-about-foreign-demand-for-long-term-treasuries-has-faded/

私が月曜日につやをつけた一つのトレンドを強調したかった、すなわち長期Treasury債の海外需要が過去数ヶ月に消え去ったことである。 3ヶ月合計の周期はやや飛び回っているが、11月、12月、1月の海外勢の長期債の需要は長い間そうであるように柔らかかった。そのほかの事の中で、10月以降の長期Treasuryの海外需要の下落は―昨年末の大きなTreasury反発(そして今年のその後の急落)は外部のフローによるものではないようである。10年Treasury利回りが2%近辺のときに外国投資家は長期に渡り大口の買い手ではなかった。

ご参考までに(FYI)、長期的は、Sesterは10年それ以上を意味している。そして彼のチャートはエイジェンシーと社債の重要もほとんどないに等しい。

彼のチャートには危機の月にT-billの急増が見られる、がSesterはメモで:

しかしT-Billの需要の急増は今では薄れてきているようである。

1月の合計TICフローの下落は民間によるT-billの売却が影響した。公共セクターはまだ買っている―過去3ヶ月のデータで$100BlnのT-bill購入はLehmanピーク後に比べ少ないようだ。しかしグローバル準備金が衰えてきて(中国でさえ現在では準備金を増やしていない)、中銀は過去にそうであったように前に進んで行く上で需要の大きな資源ではなくなる。

どうしてそれが重要なのか?

海外需要はTreasuryの発行についていっていない。がそれは疑いなく堅調。過去12ヶ月で、海外投資家のTreasury買い越しが米国経常収支の赤字を融資した。

貿易と経常収支赤字は原油価格のげらくの結果でかなり削減した、よって米国は過去に比べ現在は外部からの融資があまり必要でなくなっている。しかしそれでもいくらか必要である。

米国への資金の流れはの質はその結果注目に値する。ささやかな長期米資産への海外投資家の需要の復活は強い兆候である。今日までで外国での米国資産の売却と流動性のあるドル資産へ先争いは米国の赤字を維持するために十分以上融資を提供してきた。しかしそれらの資金の流れは継続しないかもしれない。

そしてもし―そのようになるなるかもしれない―Treasuryへの外国需要が米国財政赤字のずっと前に消え去ったら、米財務省はかなり巨額のTreasuryを米国投資家に売らなければいけなくなる。過去数年間で私は中銀のTreasury市場への需要の影響を誇張して話すことにはほとんど不可能であると議論してきた。

よって毎月$125~$167Blnの新しいサプライ(そしてSIFMAはもっと多くなると警告)と海外需要の大きなクエスチョン・マークの意味はFedの毎月$50BlnTreasury購入はレート上昇を保持するのに十分ではないということである。実際にアジアで10年と30年のTreasury利回りは昨日のNY安値から高い水準である疑念を示唆する。その反対に、12月FOMC会議の後に、Fedが厳密に量的緩和ではないことをしていると発表した、Bond利回りは急速に下落し翌4日間強制的に下降方向に進んだ。

追加で、Fedの飼育プログラムのいくつかは彼らが望んでいるけん引力を引っ張っていないかもしれない。TALF($1兆の設備でクレジット・カード、自動車、学生ローン新規貸付を促進する事を目標としたが生ぬるい歓迎を受けたように見られている。ヘッジファンドの特派員は大手ヘッジファンドの同僚と食事をし、理論的に得られるリターンは生き延びていくために十分高くないそして彼の同僚のなかでそのプログラムへの熱意はないと言った。

そしてもしFedがその利益の戦いに勝っても、戦争には勝てない。NY Timesから:

Goldman Sachsのチーフ・エコノミストJan HatziusはFedは“kitchen sink”(台所の流し)戦略を採用し経済の急降下から衝撃をあたえ全てを投げ込んでいる。

しかしHatziusはその決断に称賛している間、中銀は安い金を拡大することで経済問題を解くことはできないと警告した。

『たとえもしFedが金利をマイナスにすることができても、それが助けになるとは限らない』『われわれは深いリセッションに入って主に民間セクター、異なった理由で、がより多くの金を節約することに決断したためである。ゼロ金利を持つことはできるが、もしすでに有効な金の上により多くの金を提供してもそれはほとんど価値がない。』

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